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Die Bedeutung von ESG-Kriterien bei der Unter­nehmens­bewertung

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veröffentlicht am 16. Dezember 2020 | Lesedauer ca. 4 Minuten


Während die Nachhaltig­keits­strategie „Corporate Social Responsibility” (CSR) schon seit einigen Jahr­zenten etabliert und das CSR-Reporting fester Bestand­teil vieler Unter­nehmen ist, erfreuen sich Environmental, Social und Governance (ESG)-Kriterien bei Investitions­strategien in jüngster Vergangen­heit immer größerer Beliebt­heit. Das ist insbesondere bei institutionellen Investoren der Fall. Durch ESG-Ratings wird unter­­nehmerische Nach­haltig­keit messbar und ein besseres ESG-Rating kann zu höheren Renditen führen.



Grundsätze der ESG-Kriterien

ESG und CSR sind weder sich ausschließende Strategien, noch sind es Synonyme. Während v.a. im anglo-amerikanischen Raum CSR teils eher als unternehmensindividuelle Markenbildung betrachtet wird, sind (potenzielle) Investoren im Kontext der Nachhaltigkeit immer mehr auf der Suche nach mess- und quanti­fizierbaren Kennzahlen und deren zeitlicher Entwicklung.

ESG-Kriterien sollen in aggregierter Form (KPIs) Auskunft darüber geben, ob und in welchem Umfang ein Unter­nehmen auf ökologischer, sozialer und interner Ebene nachhaltige Strategien umsetzt, plant und welche Fortschritte das Unternehmen dahingehend bereits erreichen konnte. Solche KPIs können sich grundlegend an vorhandenen Guidelines wie denen der Deutschen Vereinigung für Finanzanalyse und Asset Management (DVFA) orientieren, verpflichtende Regelungen bestehen aktuell jedoch nicht. Im Zusammenhang mit einer internationalen Harmonisierung und Vergleichbarkeit, wäre eine solche Standardsetzung jedoch wün­schens­wertBeispielhafte Nennung von ESG-Kriterien; keine abschließende Ausführung

Je nach Branche bietet es sich an, während einer ESG-Due Diligence Schwerpunkte auf einzelne Kriterien zu legen. Bei einem Unternehmen aus der Stahlindustrie könnten für Investoren somit Kriterien aus dem Bereich „Environmental” von besonderer Bedeutung sein, da durch eine effiziente Strategie und Einsparungen von Ressourcen wie Wasser und Energie direkt Kosten gespart werden können. Neben unmittelbaren Aus­wir­kungen ist für Investoren auch von Interesse, ob das Unternehmen bereits heute künftige Trends und (inter)nationale Tendenzen auf regulatorischer Ebene antizipiert. Eine Nichtbeachtung dessen kann zu hohen Auszahlungen und Wettbewerbsnachteilen führen.


Internationaler Trend hin zu nachhaltigen Investments

Das Interesse an nachhaltigen Investments nimmt nahezu in allen Regionen der Erde zu und insbesondere Investitionen unter Integration von ESG-Kriterien haben weltweit im Jahr 2018 Volumina von 17.500 Mrd. US-Dollar erreicht (+69 Prozent gegenüber dem Jahr 2016). Auch offene Investment- und Exchange-Traded-Fonds mit einem strikten nachhaltigen Fokus und/oder der Nutzung von bindenden ESG-Kriterien erfreuen sich steigender Beliebtheit. So existieren im September 2020 insg. 3.774 solcher ESG-Fonds bei einem verwalteten Vermögen von 1.258 Mrd. US-Dollar.

Dabei hat sich gezeigt, dass nachhaltige Investments einerseits einen wichtigen Teil zum Fortbestand unseres gesellschaftlichen Wohlstandes beitragen, andererseits weisen Investments bzw. Portfolios mit höherem ESG-Rating regelmäßig bessere finanzielle Performance gegenüber Investments bzw. Portfolios mit geringeren ESG-Ratings aus.


ESG-Ratings und ihre Auswirkung auf die Unternehmensbewertung

Es existieren weltweit über 150 Anbieter von ESG-Daten und -Ratings, bspw. Bloomberg, Standard & Poor’s, Sustainalytics oder MSCI. Da Nachhaltigkeitsberichte selten von Investoren ausführlich analysiert und aus­gewertet werden (können), nehmen solche ESG-Rating-Agenturen eine zentrale Rolle ein.

Entsprechend der individuellen Unternehmensrealität werden einzelne ESG-Faktoren identifiziert, die potenziell den schwerwiegendsten Einfluss auf das Unternehmen haben können und dahingehend bewertet, inwieweit das Unternehmen die Faktoren bereits antizipiert hat. Das Unternehmen aus der Stahlindustrie würde insofern bspw. insbesondere dahingehend untersucht, in welchem Maße Umweltrichtlinien eingehalten werden und ob in mittelbarer Zukunft weitere (Umwelt-)Regularien drohen. Sollte das Unternehmen künftige strengere Regularien nicht berücksichtigen, so ist es in mittelbarer Zukunft einem hohen Risiko ausgesetzt.

Ein Problem liegt jedoch in der Vergleichbarkeit, da sich noch kein einheitlicher Rating-Prozess etabliert hat. Es ist jedoch zu erwarten, dass in Zukunft aufgrund vermehrter Nachfrage und die Notwendigkeit einer Ver­gleichbarkeit, eine (teilweise) Harmonisierung bzw. eine größere Transparenz des Rating-Prozesses eintritt.Vereinfachte Darstellung: Niedriges gewichtetes Gesamtrisiko – Gutes ESG-Rating

Die einzelnen Faktoren und Risikoschätzer im Sinne der Nachhaltigkeit können im gesamten oder einzelnen nunmehr Einfluss auf die tatsächliche Bewertung und den kurz- sowie langfristigen Investitionswert haben. Dabei bietet sich auch ein Vergleich zu der jeweiligen Peergroup an. Z.B.:

  • Künftige Mittelzuflüsse: Ist das Geschäftsmodell des Unternehmens abhängig von niedrigen Einkaufspreisen fossiler Energieträger („E”), Arbeitnehmern aus dem Niedriglohnsektor („S”) oder bestehen un­ver­hält­nis­mäßig große Differenzen zwischen Arbeitnehmer- und Vorstandsgehältern („G”)? Sollten die beispielhaften ESG-Kriterien nicht bereits bei der Bewertung berücksichtigt werden, so kann das i.S.v. „verschobenen Kosten” zu geringeren Mittelzuflüssen führen.
  • Langfristige Wachstumsrate: Die konsequente und zeitgemäße Implementierung einer ESG-Strategie kann zu Wettbewerbsvorteilen führen und könnte eine höhere Wachstumsrate begründen.
  • Ewige Rente: Der Ansatz einer ewigen Rente bei Geschäftsmodellen, die nicht auf einem nachhaltigen Ansatz basieren, sollte auf den Prüfstand gestellt werden; alternativ müssen mitunter auch endliche Modelle oder zumindest Konvergenzphasen zum Einsatz kommen, um erforderliche Neuausrichtungen von Geschäfts­modellen und des damit verbundenen Investitions- und Restrukturierungsbedarfs abbilden zu können.


Studien zeigen, dass ein höheres ESG-Rating durchaus auch wegen den genannten Gründen mit einer höheren Unternehmensbewertung korreliert. Das trifft v.a. dann zu, wenn es sich dabei um vergleichsweise stärker regulierte Branchen handelt – besonders im Kontext der Umwelt. Eine umfangreiche ESG-Due Diligence wird insofern eine substanzielle Bedeutung besitzen.

Um das in der Bewertungspraxis zu antizipieren, würde es sich anbieten, innerhalb von vergleichbaren Peers eines Industriesubsektors diejenigen Unternehmen bzw. Unternehmenscluster zu identifizieren, die jeweils ein gutes, moderates oder vergleichsweise schlechteres ESG-Rating besitzen. Das Bewertungsobjekt kann nach einer eingehenden ESG-Due Diligence und anschließender Bewertung/Festlegung des ESG-Ratings nun mit den vorher gebildeten Clustern gebenchmarked werden. Je nachdem, ob das Bewertungsobjekt innerhalb seiner Peergroup ein vergleichsweise besseres oder schlechteres ESG-Rating besitzt, sind im Bewertungs­prozess Zu- oder Abschläge bei einzelnen Variablen denkbar. Bei der Ableitung der Risikozuschläge bei den Kapitalkosten (bspw. über das Capital Asset Pricing Model) über eine Peer Group-Analyse kann zudem bei der Peer Group Festlegung eine vergleichbare Einstufung bei ESG-Ratings als weiteres oder sogar vorrangiges Kriterium herangezogen werden.


Fazit

Die Themen rund um eine nachhaltige Wirtschaft werden nicht nur unser aller alltägliches Leben in Zukunft bestimmen. Auch Unternehmensbewerter werden sich der Entwicklung anpassen und künftig neben klassischen finanziellen KPIs auch immer mehr nicht-finanzielle KPIs analysieren müssen um die Entwicklung von Geschäftsmodellen und deren Risiken beurteilen zu können. Ein sich änderndes Konsumverhalten und gesellschaftliches Bewusstsein der Menschheit verstärkt die ohnehin sich gegenseitig beeinflussende Beziehung zwischen finanziellen Variablen und ESG-Variablen.

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