Pre-Closing Covenants: Spagat zwischen Käuferschutz und Kartellrechtsrisiko

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​​​​​​​​​veröffentlicht am 18. April 2024 | Lesedauer ca. 4 Minuten

 

Pre-Closing Covenants sind gängige Klauseln in Unternehmenskaufverträgen. Sie schützen den Erwerber, indem sie den Status quo des Zielunternehmens in der Zeit zwischen Vertragsabschluss und Vollzug sichern. Sie können jedoch in einem Spannungsverhältnis zum fusionskontrollrechtlichen Vollzugsverbot und dem Kartellverbot stehen. In der Praxis werden Pre-Closing Covenants häufig zu weit gefasst. Das kann signifikante Geldbußen zur Folge haben, wie ein aktuelles Urteil des EuGH gegen einen Erwerber in einem Unternehmenskauf zeigt. Dieser Beitrag erläutert, was bei der Gestaltung von Pre-Closing Covenants aus kartellrechtlicher Sicht beachtet werden sollte.


Bedeutung der Pre-Closing Covenants

Zwischen Signing und Closing eines Unternehmenskaufs kann sich der Zustand der Zielgesellschaft zum Nachteil des Erwerbers verschlechtern. Mit sogenannten Pre-Closing Covenants möchte der Erwerber sicherstellen, dass bis zum Closing keine Handlungen vorgenommen werden, die den Wert der Zielgesellschaft mindern oder ihre kommerzielle Integrität beschädigen. Pre-Closing Covenants verpflichten den Verkäufer deshalb, die Zielgesellschaft ordnungsgemäß innerhalb der gewöhnlichen bzw. bisherigen Geschäftspraxis fortzuführen. Hinzukommen können Vetorechte bzw. Zustimmungsvorbehalte zugunsten des Erwerbers für bestimmte Maßnahmen der Zielgesellschaft.

Geltung von Vollzugs- und Kartellverbot​

Derartige Regelungen stehen in einem Spannungsverhältnis zu bußgeldbewehrten Vorschriften des Kartellrechts, die (auch) im Zeitraum zwischen Signing und Closing zu beachten sind:

Zum einen ist bei fusionskontrollpflichtigen Transaktionen das Vollzugsverbot (z.B. § 41 GWB (Gesetz gegen Wettbewerbsbeschränkungen), Art. 7 FKVO (Fusionskontrollverordnung)) zu beachten. Zusammenschlüsse dürfen erst vollzogen werden, nachdem die zuständigen Kartellbehörden die Freigabe erteilt haben. Nach der Rechtsprechung sind von diesem Vollzugsverbot auch der teilweise Vollzug und faktische Vollzugsmaßnahmen erfasst. Für einen Vollzug im fusionskontrollrechtlichen Sinne können etwa Handlungen der Parteien eines Zusammenschlusses ausreichen, die dazu „beitragen”​, die Kontrolle über das Zielunternehmen dauerhaft zu verändern. Das könnte beispielsweise auch durch Pre-Closing Covenants ausgelöst werden.

Zum anderen gilt das Kartellverbot (z.B. § 1 GWB, Art. 101 AEUV (Vertrag über die Arbeitsweise der Europäischen Union)). Wenn die Zusammenschlussparteien (potenzielle) Wettbewerber sind, dürfen sie bis zum Zeitpunkt des Closings ihr Wettbewerbsverhalten nicht abstimmen. Das schließt den (ungefilterten) Austausch von wettbewerblich sensiblen Informationen ein.

EuGH: Zu weitreichende Pre-Closing Covenants verstoßen gegen Vollzugsverbot

Pre-Closing Covenants sind auch Gegenstand einer aktuellen Entscheidung des EuGH (EuGH, 9.11.2023, C-746/21, Altice). Die EU-Kommission hatte gegen das Telekommunikationsunternehmen Altice als Erwerber in einer Transaktion ein Bußgeld von über EUR 100 Mio. verhängt. Grund hierfür war, dass bestimmte Pre-Closing Covenants im SPA sowie Maßnahmen zur Integrationsplanung vor dem Vollzug gegen das Vollzugsverbot verstoßen hatten. 

Der EuGH hat die Entscheidung nun im Wesentlichen bestätigt: Zwar können Pre-Closing Covenants insbesondere zur Sicherung des Werts der Zielgesellschaft als notwendige Nebenabrede zu einem Unternehmenskaufvertrag zulässig sein. Die sehr weitreichenden Zustimmungsvorbehalte und Informationsrechte im SPA zugunsten von Altice gingen für den EuGH jedoch über das hinaus, was zur Sicherung des Werts der Zielgesellschaft erforderlich war. Sie gewährten Altice als Erwerber die Möglichkeit, einen bestimmenden Einfluss auf die Zielgesellschaft auszuüben. Dabei wurde nicht nachgewiesen, dass diese Rechte erforderlich waren, um den Wert der Zielgesellschaft zu erhalten.

Insbesondere folgende Regelungen im SPA waren nach Ansicht des EuGH problematisch:

a) Katalog mit zustimmungspflichtigen Geschäften bzw. Verträgen, der 
weitreichend und thematisch breit gefächert ist, 
auch Vorgänge des gewöhnlichen Geschäftsgangs erfasst und 
zu niedrige gewählte finanzielle Schwellenwerte enthält;

b) Zustimmungsvorbehalt bei der Ernennung und Abberufung von Führungskräften;

c) Zustimmungsvorbehalt bei Änderungen der Preispolitik und Geschäftsbedingungen gegenüber Kunden.

Die Anwendung der vereinbarten Pre-Closing Covenants war nach Ansicht des EuGH für die Feststellung eines Verstoßes nicht erforderlich. Die Vereinbarung der Pre-Closing Covenants im SPA stellt bereits für sich genommen einen Vollzug und damit einen Verstoß gegen das Vollzugsverbot dar. 

Außerdem entschied der EuGH, dass ein zu weitreichender Austausch von wettbewerblich sensiblen Informationen zwischen Erwerber und Zielgesellschaft nach dem Signing zum unzulässigen Vollzug beigetragen hat.​

Folgen für die M&A-Praxis

Pre-Closing Covenants und insbesondere auch Kataloge mit zustimmungspflichtigen Geschäften der Zielgesellschaft zwischen Signing und Closing sind weiterhin möglich. Die Parteien müssen aber nachweisen können, dass derartige Regelungen für den Erhalt des Werts der Zielgesellschaft erforderlich sind. Dabei ist das in der Praxis häufig verwendete Unterscheidungsmerkmal, ob eine Maßnahme zum gewöhnlichen Geschäftsgang gehört oder nicht, lediglich ein guter (wenn auch kein entscheidender) Indikator dafür, ob sich eine Maßnahme wahrscheinlich wesentlich auf den Wert des Zielunternehmens auswirken wird.

Besonders kritisch dürften Pre-Closing Covenants sein, mit denen in das Tagesgeschäft eingegriffen werden kann, die Maßnahmen aus dem gewöhnlichen Geschäftsgang zum Gegenstand haben oder die Besetzung von Führungspositionen betreffen. Vorsicht ist auch bei Vetorechten betreffend den Geschäftsplan und die Finanzplanung angebracht. Ein besonderes Augenmerk sollten die Parteien nach der EuGH-Entscheidung auf die in der Praxis vielfach zu niedrig angesetzten Schwellenwerte für die zustimmungspflichtigen Rechtsgeschäfte der Zielgesellschaft legen. Diese müssen so hoch bemessen sein, dass das jeweilige Rechtsgeschäft sich wesentlich auf den Wert des Zielunternehmens auswirken würde. Leider gibt die Rechtsprechung allenfalls eine sehr rudimentäre Orientierung zu den quantitativen Kriterien, mit denen man angemessene Schwellenwerte bestimmen kann. Hier müssen die Parteien einen schwierigen Spagat zwischen dem legitimen Schutz des Erwerbers und den kartellrechtlichen Grenzen und Risiken bewältigen.

Fazit

Die Altice-Entscheidung des EuGH verdeutlicht, dass das Vollzugsverbot von den Kartellbehörden und Gerichten weit ausgelegt wird. Das betrifft auch die Frage der Einflussnahme des Erwerbers auf die Zielgesellschaft im Zeitraum zwischen Signing und Closing, insbesondere bei Pre-Closing Covenants und der Integrationsplanung. Die Parteien sollten schon bei der Vertragsgestaltung die kartellrechtlichen Grenzen beachten und keine zu weitreichenden Zustimmungsvorbehalte, Veto- und Informationsrechte des Erwerbers aufnehmen. Sie sollten außerdem Vorkehrungen treffen, um einen zu weitgehenden Informationsaustausch bei der Integrationsplanung zu verhindern. Die involvierten Mitarbeiter müssen entsprechend sensibilisiert werden.

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