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Regulatorische Möglichkeiten und Fallstricke des Aufsichtsrechts bei Immobilieninvestitionen

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zuletzt aktualisiert am 11. Juni 2021 | Lesedauer ca. 4 Minuten


Der Kapitalmarkt wird stetig gesetzgeberischen Veränderungen unterworfen. Die Regulierungen beinhalten viele Berührungspunkte zur Immobilienwirtschaft. Ein optimales Design strukturierter Investments bietet dabei attraktive Möglichkeiten und regulatorische Fallstricke können so vermieden werden.


Der Kapitalmarkt wird stetig sowohl auf nationaler als auch auf europäischer Ebene zahlreichen gesetz­gebe­rischen Veränderungen unterworfen. Für viele Akteure außerhalb der Finanzbranche sind die neuen Rege­lungen teilweise nach wie vor bzw. immer wieder eine Herausforderung. Dennoch ist es gerade für wirtschaft­liche Unternehmungen im Bereich der Immobilienwirtschaft bzw. Immobilieninvestitionen unverzichtbar, sich auch in der Thematik gut zurechtfinden zu können.

Eine solche solide Orientierung ist zum einen die Basis dafür, regulatorische Fallstricke bzw. unökonomische Gestaltungsvarianten zu vermeiden, zum anderen aber gerade auch die Voraussetzung für das Ergreifen von Chancen, die sich unter dem neuen Rechtsrahmen bieten. Speziell bei Immobilieninvestitionen bestehen zahlreiche Berührungspunkte mit den kapitalmarktrechtlichen Bestimmungen – ggf. auch in Konstellationen, in denen man nicht unbedingt sofort an die mögliche Einschlägigkeit von Kapitalmarktgesetzen denken würde.


Mit dem vorliegenden Beitrag möchten wir Ihnen einen kurzen Überblick über die bedeutsame Rechtsmaterie an die Hand geben. V.a. soll für Sie die Beantwortung der Frage erleichtert werden, ob Ihre (künftige) Unterneh­mung möglicherweise von aufsichtsrechtlichen Regelungen betroffen ist oder ob Sie von regulatorischen Optionen profitieren können.

 

Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB)

Das KAGB ist bereits am 22. Juli 2013 in Kraft getreten. Mit ihm wurde die EU-Richtlinie über „Alternative Investment Fonds-Manager” (AIFM-Richtlinie) in nationales Recht umgesetzt und im Ergebnis ein verbindlicher Rechtsrahmen für nahezu alle strukturierten Kapitalanlagen etabliert.

Dabei ist v.a. zu beachten, dass nicht nur Vehikel, die man auf den ersten Blick als „Fonds” qualifizieren würde unter das Gesetz fallen. Vielmehr können auch eine Vielzahl anderer Konstellationen betroffen sein, in denen bei einer wirtschaftlichen Unternehmung Kapital eingesammelt wird. Betroffen können etwa genauso Projekt­entwicklungen sein wie kleinere Finanzierungsrunden, etwa durch Einbindung einer Anzahl von Kommandi­tisten als Investoren. Dabei ist im Auge zu behalten, dass die Vorschriften sich grundsätzlich auf alle möglichen Rechtsformen beziehen – d.h. es sind nicht nur die „klassischen Fonds-Kommanditgesellschaften” betroffen.

Ist der Anwendungsbereich des KAGB eröffnet, kann eine Unternehmung wie eine GmbH & Co. KG, die in Immobilien investiert, insbesondere als sog. geschlossener Alternativer Investmentfonds (AIF) einzuordnen sein. Das bedeutet, dass weitreichende aufsichtsrechtliche Anforderungen an den AIF sowie seinen Verwalter zu beachten sind. Für die Verwaltung eines AIF muss dabei grundsätzlich eine „Kapitalverwaltungs­ge­sell­schaft” (KVG) bestellt und zudem als unabhängiges Kontrollorgan eine „Verwahrstelle” beauftragt werden.


Anwendungsbereich des KAGB eröffnet? Kapitalanlage vs. Vermögensanlage

Eine wichtige Frage ist, insbesondere bei geplanten Projektentwicklungen, ob der Anwendungsbereich des KAGB überhaupt eröffnet ist. Zwar können Projektentwicklungen, wie oben angesprochen, unabhängig von ihrer Rechtsform unter den Anwendungsbereich des KAGB fallen, jedoch können sie im Einzelfall dann gerade nicht KAGB-pflichtig sein, wenn sie ein sog. „operativ tätiges Unternehmen außerhalb des Finanzsektors” darstellen.

Bei dem Begriff handelt es sich um eine gesetzliche Ausnahmemöglichkeit, mit der Unternehmen der Real­wirtschaft des Produktions- und Dienstleistungssektors von den Anforderungen des KAGB befreit werden sollen. Im Ergebnis können somit auch operative Unternehmen aus dem Bereich der Immobilienwirtschaft ggf. vom Anwendungsbereich des KAGB ausgenommen sein. Es steckt jedoch „der Teufel im Detail”, weswegen eine genaue Prüfung des Vorhabens – z.B. in Bezug auf die Länge einer geplanten Haltedauer der errichteten Immobilie – unbedingt zu empfehlen ist.

Im Ergebnis kann ein Unternehmen, das für die Ausnahmemöglichkeit qualifiziert ist – wenn etwa das Einwerben von Kommanditisten zur Kapitalaufbringung über einer gewissen Schwelle geplant ist – statt als AIF nach dem KAGB als Vermögensanlage nach dem Vermögensanlagengesetz strukturiert werden.


KAGB „light”

Zudem sieht das KAGB in § 2 KAGB Ausnahmetatbestände vor, bei denen das Gesetz nur eingeschränkt, teil­weise so gut wie gar nicht anzuwenden ist. Das kann wirtschaftlich und konzeptionell zu erheblichen Erleich­terungen führen, die nicht unbeachtet bleiben sollten.


Es können etwa über die Vorschrift des § 2 Abs. 4 KAGB im Ergebnis Strukturen abgebildet werden, die den früheren „Private Placements” vergleichbar sind – gleichzeitig findet das KAGB wie angesprochen nur äußerst begrenzt Anwendung. Voraussetzung dafür ist insbesondere, dass:

  • die jeweilige KVG ausschließlich Spezial-AIF verwaltet,
  • die verwalteten Vermögensgegenstände der verwalteten Spezial-AIF einschließlich der durch den Einsatz von Leverage erworbenen Vermögensgegenstände insgesamt nicht den Wert von 100 Mio. Euro oder insgesamt nicht den Wert von 500 Mio. Euro überschreiten, sofern für die Spezial-AIF kein Leverage eingesetzt wird und
  • die Anleger für die Spezial-AIF keine Rücknahmerechte innerhalb von fünf Jahren nach Tätigung der ersten Anlage ausüben können (zum Begriff des Spezial-AIF siehe nachfolgender Unterpunkt).


KAGB-Vehikel

Selbstverständlich sollte auch in Erwägung gezogen werden, ob ggf. die vollregulierten Vehikel des KAGB im Einzelfall eine attraktive Gestaltungsalternative für ein Projekt darstellen. Im Bereich der geschlossenen AIF sind grundsätzlich zwei Formen zu unterscheiden. Zum einen der sog. Publikums-AIF, der sich an ein breites Spektrum von Anlegern richtet und auch an Privatanleger vertrieben werden darf. Da der Gesetzgeber Privatanleger als besonders schützenswert ansieht, müssen Publikums-AIF eine Vielzahl von (anleger­schützen­den) Bestimmungen beachten. Demgegenüber besteht auch die Möglichkeit, ein Projekt als sog. Spezial-AIF zu designen. Da sich an einem Spezial-AIF keine Privatanleger beteiligen dürfen, sondern nur Anleger, die spezielle Anforderungen erfüllen – etwa Anleger, die mind. 200.000 Euro zeichnen und besondere persönliche Kenntnisse und Erfahrungen mitbringen – müssen erheblich weniger (anlegerschützende) Bestimmungen beachtet werden als bei Publikums-AIF.


Gestaltungen unter dem VermAnlG

Seit 2015 ist der Anwendungsbereich des Vermögensanlagengesetzes (VermAnlG) auf partiarische Darlehen, Nachrangdarlehen und „sonstige Anlagen, die einen Anspruch auf Verzinsung und Rückzahlung gewähren oder im Austausch für die zeitweise Überlassung von Geld einen vermögenswerten, auf Barausgleich gerichteten Anspruch vermitteln” erweitert worden. Für derartige Produkte ist somit grundsätzlich ebenfalls ein entsprechender Verkaufsprospekt zu veröffentlichen, der durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungs­aufsicht zu billigen ist.

Aber auch das Kleinanlegerschutzgesetz sieht ebenso wie das KAGB Ausnahmeregelungen vor: Neben der schon bisherigen Berücksichtigung, z.B. von bestimmten Mindestinvestitionssummen bestehen sie etwa für genossenschaftsintern ausgegebene Nachrangdarlehen, partiarische Darlehen und „sonstige Anlagen” sowie bei sog. Schwarmfinanzierungen („Crowdfunding”).


Fazit

Die Regulierungen auf dem Gebiet des Kapitalmarkts beinhalten zahlreiche Berührungspunkte zur Immo­bilienwirtschaft. Damit für Vorhaben ein optimales Produktdesign geschaffen wird, dürfen die regulatorischen Anforderungen nicht außer Acht gelassen werden. Gerade bei Immobilieninvestitionen können so Chancen des Rechtsrahmens profitabel umgesetzt werden.

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